Journal De Bruxelles - BTG mantiene recomendación neutral sobre Ecopetrol pese a superación de ganancias

El banco de inversión brasileño BTG Pactual emitió un informe detallado tras conocer los resultados financieros del tercer trimestre de 2026 de Ecopetrol, en el que advirtió que, aunque la petrolera superó las estimaciones del mercado, sus fundamentos operativos no han experimentado una recuperación sostenible. La firma mantuvo su recomendación 'neutral' sobre las acciones de la compañía energética, señalando que persisten desafíos estructurales que requieren ajustes profundos.

El análisis, titulado "Strong on paper, weak underneath" (fuerte en el papel, débil por debajo), reconoció que los indicadores financieros de Ecopetrol entre julio y septiembre fueron robustos. Los ingresos totales de la petrolera alcanzaron los $35,06 billones de pesos colombianos, lo que representa un crecimiento anual del 17,5%. El EBITDA (beneficio antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización) se situó en $15,87 billones, con un avance del 28,8% respecto al mismo periodo de 2025. La utilidad neta llegó a $4,76 billones, registrando un incremento significativo del 85,6% interanual.

Según BTG, estos resultados superaron tanto las proyecciones internas del banco como el consenso general del mercado local. El desempeño positivo fue atribuido principalmente por la firma a tres factores clave: los elevados precios internacionales del petróleo, los márgenes históricos alcanzados en el segmento de refinación y una tasa efectiva de impuestos inferior a la esperada, que se ubicó en el 37,7% frente al 45% previsto inicialmente. Además, se destacó la contribución financiera inicial de Brava, la empresa brasileña adquirida por Ecopetrol en agosto.

No obstante, el informe puso un énfasis crítico en la calidad de estos resultados. El margen EBITDA de Ecopetrol se ubicó en el 45,3%, cuatro puntos porcentuales por encima del registrado un año atrás. Este desempeño fue impulsado significativamente por el segmento de refinación, cuyo EBITDA creció un 426,8% hasta alcanzar los $4,1 billones. El margen bruto integrado de este segmento alcanzó un récord de US$45,6 por barril, a pesar de la presencia de mantenimientos programados en la refinería de Barrancabermeja.

El contexto macroeconómico también jugó un papel determinante. El precio del crudo Brent promedió US$91 por barril durante el trimestre, lo que supuso un incremento anual del 33,5%. Sin embargo, BTG advirtió que esta rentabilidad no se tradujo en una mejora de la producción de hidrocarburos propia de la compañía.

La producción consolidada de Ecopetrol aumentó a 747.300 barriles equivalentes diarios (bpd) durante el trimestre. No obstante, el banco desglosó que este crecimiento fue artificial debido a la incorporación de Brava, de la cual Ecopetrol posee el 51% de la participación. Al excluir la contribución de esta filial, que aportó 38.600 bpd, la producción orgánica real fue de 708.700 barriles equivalentes diarios. Esta cifra representa una caída del 5,7% en comparación con el mismo periodo del año anterior, lo que equivale a una reducción de 43.000 barriles.

El análisis atribuyó este descenso orgánico a una caída del 23% en la producción del Permian y una disminución del 13,9% en la extracción de gas colombiano. Por el contrario, la extracción nacional de petróleo se mantuvo relativamente estable. BTG subrayó que esta diferencia entre la producción total y la orgánica es relevante porque, aunque la adquisición mejora las cifras consolidadas, no indica que los campos y operaciones previas de Ecopetrol en Colombia hayan revertido su tendencia a la baja.

Otro punto de alerta centralizado en el informe se refiere a la generación de efectivo. El flujo de caja libre después de intereses fue negativo en US$228 millones durante el tercer trimestre, en contraste con un saldo positivo de US$812 millones en el mismo periodo de 2025 y de US$31 millones en el segundo trimestre de 2026. La firma señaló que las cuentas por cobrar del Fondo de Estabilización de Precios de los Combustibles (FEPC) y la compra de Brava afectaron significativamente la conversión de utilidades en efectivo.

Las cuentas por cobrar del FEPC alcanzaron los $11,4 billones, equivalentes a unos US$3.400 millones, tras un aumento de $3,5 billones durante el trimestre. Este saldo reflejó causaciones por valor de $4,1 billones, parcialmente compensadas por pagos del Gobierno por $700.000 millones. Según BTG, este monto equivale a cerca del 24% del EBITDA acumulado durante los primeros nueve meses del año hasta septiembre de 2026.

El banco advirtió que, sin ajustes relevantes en los precios de los combustibles, el FEPC seguirá limitando la generación de caja y la flexibilidad financiera de la petrolera. Además, estimó que las cuentas por cobrar podrían ubicarse entre $14 y $16 billones al cierre de 2026. Esta cifra corresponde a una proyección de BTG Pactual y no a un saldo confirmado por Ecopetrol para el cierre del año.

En cuanto a la inversión, Ecopetrol ejecutó US$1.800 millones en el trimestre, lo que representa un 12,8% más que un año antes. Acumuló US$4.790 millones en los primeros nueve meses del año. El 76,8% del gasto de capital trimestral se dirigió al negocio de petróleo y gas, mientras que el 23,2% restante fue destinado a ISA. La deuda neta sobre EBITDA cerró en 1,9 veces.

Ante este escenario mixto, BTG Pactual fijó un precio objetivo de US$16,50 para el ADR de Ecopetrol, frente a los US$15,32 cotizados al momento del informe. La recomendación neutral refleja la tensión entre la fortaleza financiera aparente derivada de factores externos y los desafíos operativos internos que continúan afectando la producción y la liquidez de la compañía.

D.Mertens--JdB